ECB si nadělila pět měsíců a naše podlehnutí iluzi

Korporátní dluhopisy prodlouží QE až o pět měsíců 

Vzhledem k tomu, že jsem velký fanda centrálních bank, tak se dneska do nich opět pustíme.

Začneme ECB, která si včera zasedala a zveřejnila detaily ohledně programu nákupu korporátních dluhopisů. Do programu se kvalifikují dluhopisy za 407 mld. EUR. Pro srovnání vládních dluhopisů prošlo kvalifikací 1356 mld. a 205 mld. EUR nadnárodních organizací. Takže jde o slušný balík, který prodlouží možnou délku trvání kvantitativního uvolnění o cca pět měsíců. A pokud budou odkupovány od bank, tak bankám uvolní kapitál na úvěry. A to je ve finále největší pozitivum. 

Ceny korporátních dluhopisů už v březnu vzrostly (a OAS spready utáhly), lze očekávat, že tento trend bude pokračovat. 

ECB totiž může nakoupit až 70% z každé emise (pro srovnání, v případě vládních dluhopisů je limit na 33%). Dále, ECB zařadila do balíku korporátních dluhopisů i dluhopisy pojišťoven. A ECB zkrátila minimální splatnost ze dvou let na šest měsíců.  My očekáváme, že kvantitativní uvolnění bude prodloužené za březen 2017. A ECB nejdříve zvýší sazby v roce 2018.

Guvernér Draghi potom na tiskovce dodal, že záporné sazby jsou super, protože pomáhají ekonomice, ale pokud by byly ještě více záporné, tak by to už tak super nebylo. A pokud by bylo potřeba jednat (= více uvolnit měnovou politiku), tak jsou připraveni, ale mají i jiné možnosti, než záporné sazby. Dodávám, že jinými nástroji jsou především úvěry bank, které by ECB mohla zařadit do programu kvantitativního uvolnění. 

A dále dodávám, že ECB si uvědomila, že existuje dno pro úrokové sazby nejen díky hluboké úvaze, ale i díky pozorování situace ve Švýcarsku. Tam okamžitě po poklesu sazeb do záporných hodnot začala růst poptávka po bankovkách s nejvyšší nominální hodnotou (1000 CHF). Takto vypadá odchod z bezhotovostního bankovního systému do hotovostního strožoku. 

Nominální iluze, kterou neumí vysvětlit lidem ani centrální bankéř

ECB bojuje nejen s nízkou inflací, ale i s Německem. Německo sice hostí ECB na svém území, zároveň však otevřeně kritizuje její uvolněnou politiku. A nyní dokonce německý ministr financí Wolfgang Schaeuble tvrdí, že ECB může za úspěch nacionalistické Alternativy pro Německo (AfD), a že ničí úspory obyčejných Němců. Poněkud silnější kafe, které nemohlo zůstat bez odezvy.

Draghi vypálil salvu: Tradiční munice obsahovala, že ECB poslouchá zákony a ne politiky. Dále, že sleduje inflační vývoj v celé EMU a nikoliv jen v jedné zemi. 

Ale také zmínil, že nominální sazby jsou sice nízké, nulové či dokonce záporné; ale reálné sazby jsou dnes vyšší, než byly před dvaceti, třiceti lety. A tak to skutečně je. Nicméně hned dodal, že má sice pravdu, ale lidem je obtížné vysvětlit rozdíl mezi nominální sazbou, která je nyní extrémně nízká a reálnou sazbou, která nakonec odráží měnící se kupní sílu úspor. 

Lidé totiž podléhají nominální iluzi. Bez výjimky. Podívejte například i do naší kotliny. V roce 2007 byla průměrná sazba z vkladů domácností u bank (vážený průměr z vkladů na viděnou, termíňáků a spořáků) na jednom procentu. Nyní je to méně než polovina a trend směřuje směrem k nule. Ale reálná sazba (nominální mínus inflace) byla v roce 2007 -1,2%, zatímco vloni +0,1%. Jinými slovy, ač jsme v minulosti dostávali nominální vyšší sazbu za své vklady uložené u bank, tak inflace více než požrala tento výnos. A aktuálně nízká inflace způsobuje, že kupní síla úspor uložených ve formě vkladů neklesá. Což, jak ukazuje obrázek, je spíše výjimka.

  

Mzdoví cílovači

Budoucí guvernér Jirka Rusnok včera v rozhovoru pro MF Dnes řekl, že pokud by zavedly záporné sazby, tak by mohly platit jen pro část rezerv. To z jejich pohledu dává smysl, protože jediným důvodem uvalení záporných sazeb je omezení intervencí a nikoliv pomoc ekonomice. ČNB si uvědomuje, že záporné sazby mají spoustu očividných, ale i méně zjevných negativ.

ČNB společně s odbory volají po akceleraci růstu mezd. ČNB si od rychlejšího růstu mezd slibuje vyšší spotřebu a tím i vyšší inflaci. Proto společně s odborovými předáky kvitují oznámení ze Škodovky, kde by se mzdy měly zvýšit o jedenáct procent. 

Podle průzkumu ČNB mezi podniky byl vyjednaný růst průměrných mezd pro tento rok cca 2,2%. To bylo však na začátku roku. My očekáváme, že mzdy porostou o cca 4% v letošním roce. 

Mimochodem, když šéf odborářů Josef Středula razí heslo „Konec levné práce“, tak by se měl zamyslet i nad heslem „Konec drahého státu“. Když se totiž podíváme na to, kolik stojí zaměstnanec, tak cca 43% těchto nákladů jde do státní kasy. Z 34 zemí OECD má stát osmé nejvyšší nároky a jsme vysoko nad průměrem.

Dilemata centrálních bank v USA a Japonsku

No a příští týden zasedá Fed, který řeší úplně jiný problém. Nechce teď zvýšit sazby (už potřetí v řadě), ale zároveň by chtěl přesvědčit trh, že vlastně sazby zvyšovat chce. Trh nyní věří v maximálně jedno zvýšení sazeb, což centrální bankéři považují za příliš pesimistické. 

Japonská centrální banka sice zavedla záporné sazby teprve v lednu, ale pořád uvažuje, co udělat dále, aby pomohla své ekonomice. Nyní zvažuje, možnost záporné sazby uvalit nejen na vklady, které si banky u ní ukládají, ale i na úvěry, které si banky mohou od ní vzít. Jinými slovy, uvažuje o možnosti bankám platit za to, že budou úvěrovat ekonomiku. 

V podobném duchu je i akce ECB, která chce půjčovat bankám v rámci likviditního programu TLTRO-II i za záporné sazby (až -0,4%), pokud tedy banky budou úvěrovat.

Negativní sazby dobré jen pro někoho

Stávající guvernér ČNB, Mirek Singer, se podělil o své zážitky z jarního zasedání Mezinárodního měnového fondu. A mimo jiné napsal: "Nepříliš překvapivě pak zavedení záporných sazeb neznamená velký problém v technologicky velmi vyspělých skandinávských zemích, kde se podíl hotovosti na HDP už počítá v procentech (ve Švédsku pod 2 %), což je řádový rozdíl vůči naší ekonomice s téměř 11% podílem, a obchodní model bank nevyžaduje vnější financování úročené podle mezinárodních referenčních sazeb, které jsou jen dílem ovlivňovány zápornými úrokovými sazbami centrálních bank (Portugalsko a další země jižního křídla eurozóny), či depozit retailových klientů, kteří na pokus přenést na ně záporné sazby dílem reagují (Švýcarsko) nebo by mohli reagovat jejich stahováním (Německo)."

„Právě hrozba, kterou záporné úrokové sazby představují pro ziskovost a životaschopnost německých „kampeliček“ (landesbanky), ale i dalších finančních institucí vysvětluje velmi ostrou reakci německých politiků na nejnovější kroky ECB. Ovšem i ve skandinávských zemích představují záporné úrokové sazby zjevnou hrozbu pro finanční stabilitu, což dokládá dramatická bublina na trhu nemovitostí ve Švédsku, kde centrální banka až donedávna nebyla schopna přesvědčit na ní nezávislé dohledové autority o nutnosti akce. Dohromady si pak z debat, kterých jsem se na dané téma zúčastnil, odnáším, že záporné úrokové sazby nejsou z hlediska podpory poptávky pro centrální banky žádnou spásou." Souhlas.

Jak se zbavit staré závislosti? Najděte si novou!