Taky Názor | david navrátil

Finanční trh nevěří americké centrální bance. Ačkoliv FED mluví o normalizaci a pokračujícím zvyšování sazeb (včetně snížení své bilance), tak finanční trh nadále očekává výrazně pomalejší zvyšování sazeb. V příštím roce čeká dvojí zvýšení sazeb, a to je tak ve finále vše až do roku 2020. Protože trh moc nevěří na normalizaci sazeb, tak dlouhé výnosy nerostou tolik, jak by se slušelo. Obrázek výše ukazuje, že za „normálních“ okolností by aktuální reálná sazba Fedu implikovala desetileté výnosy o nějakých 150 bazických bodů výše, než jsou. Tedy nikoliv na 2,4 procentech, ale v blízkosti procent čtyř. Některé analytiky to znervózňuje, zvlášť pokud by spread pokračoval v poklesu. V minulosti záporný spread, neboli invertovaná výnosová křivka, byl spolehlivým indikátorem recese.  Podle mého názoru ovšem nesmíme zapomenout na dvě klíčové věci. Za prvé, konec kvantitativního uvolnění v USA neznamená, že jeho efekt zmizí z výnosů. Nezmizí, protože nerozhoduje zm...

Na vlně populismu Jak moc je populismus škodlivý pro finanční trhy? Zas taková tragédie to není. Alespoň takové výsledky ukazuje analýza Moritze Schularicka, který si vzal posledních sto let a identifikoval 27 období, kdy byli u válu populisté.  Skoro bych řekl, že jde o dolní odhad. Jeho definice populisty je konfrontační politik, který tvrdí, že mluví za lidi proti elitám, prosazuje protekcionismus a nacionalismus.  Každopádně zjistil, že bez ohledu na to, zda jsou populisté u moci levicoví nebo pravicoví, tak mediánový růst akciových trhů je kolem 25 procent po prvních dvou letech. Je potřeba zdůraznit, že jde o růst firem na lokálním trhu, nikoliv na trzích okolo, což souvisí s uplatňovanou politikou „okraď svého souseda“. Podobně je populista příznivý pro dluhopisy: jejich výnosy poklesly o 13 procent (pozor, skutečně procent, ne procentních bodů).  Část odpovědi na otázku „Jak je to možné!?“ se skrývá v nárůstu vládních výdajů, které jsou pozi...

Hlavní trhy (USA a EMU) a další globální témata ECB zvolila kombinaci neefektivních, ale naštěstí i efektivních opatření ECB na březnovém zasedání snížila úrokové sazby, a to hned všechny tři. Hlavní refinanční sazba šla dolů o 5 bazických bodů na 0,00%. Sazba na zápůjční facilitu (lombardní sazba) se snížila také o pět bodů na 0,25%. A aktuálně nejvíce sledovaná depozitní sazba se snížila o 10 bodů na  -0,4%. Konzistentně ukazujeme, že záporné sazby v EMU mají pozitivní efekt přes oslabení eura, ale negativní přes pokles schopnosti bank úvěrovat. A v situaci, kdy ekonomika EMU je závislá na úvěrovém kanálu, tak je tento negativní vliv zásadní. Pozitivně nicméně hodnotíme navýšení měsíčních nákupů z 60 mld. EUR na 80mld. A dále pak, že mezi nakupovaná aktiva budou nově zahrnuty také korporátní dluhopisy nebankovních společností s investičním stupněm. Vedle toho také došlo pozitivnímu posunu v případě střednědobé refinanční operace (targeted longer-term refinancin...

Finanční trh často podléhá emocím a panickým reakcím. Ale (ať už to zní jakkoliv drsně) série teroristických útoků za posledních patnáct let emoce finančního trhu otupily. Historická analýza ukazuje, že negativní reakce finančního trhu na teroristické útoky je krátkodobého rázu. Navíc v posledních letech je negativní reakce utlumená. To potvrzuje i dnešní vývoj francouzského akciového indexu. Po otevření ceny spadly přes procento, nicméně už v průběhu dne byly ztráty vymazány. Cena zlata vzrostla o 0,6%. Obrázek: Francie – Akciový index CAC 40 Obrázek: Cena zlata V posledních patnácti letech přišla nejsilnější reakce na teroristický útok po 11. září 2001, kdy ceny akcií spadly o zhruba 12%. Nicméně za měsíc byly ztráty vymazány (i díky podpoře Fedu). Investoři v bezprostřední reakci zároveň preferovali bezpečnější aktiva. Proto ceny zlata vzrostly o 7% a výnosy desetiletých státních dluhopisů poklesly o 25 bazických bodů (= růst ceny). V obou případech ale ...

„Hra nekončí, dokud není konec.“ Včera zasedala bankovní rada ČNB. Vzhledem k tomu, jak se po trhu rozšířilo přesvědčení, že exit může přijít dříve a nákup koruny je bezrizikový obchod s bohatou odměnou na konci, bylo důležité, s čím se ČNB vytáhne. A ta pochopitelně řekla, že neukončí používání kurzu dříve než ve druhém pololetí roku 2016. Pro pomalejší potom v prohlášení zdůraznila, že „kurz koruny se tedy bude pohybovat na hladině 27 korun za euro nebo slabší přinejmenším do poloviny roku 2016."  Já k tomu dodám, že koruna na spotu nepadne před exitem pod 27, ale pokud trh bude zase spekulovat na exit, tak na forwardy pod půjdou. Stejně jako tomu bylo toto září. Proto je potřeba nečekat na zajištění těsně před exit. Guvernér Singer řekl, že „rozhodně nediskutovali možnost dřívějšího exitu“, ale možnost pozdějšího exitu. A řekl, že k posunu časování exitu nedošlo mimo jiné i proto že je zatím dost času a protože toto zasedání bylo tzv. malé: v listopadu (5.11....

Shrnutí Bez kurzového závazku ČNB by se koruna obchodovala na 25-26 CZK/EUR. Ale čím více na toto posílení bude trh spekulovat a ČNB bude muset intervenovat, tím méně je pravděpodobnější, že koruna skutečně po exitu posílí. Reálná konvergence v minulosti tlačila na posilování koruny. Ale ČNB tento kanál vypnula. Zbývá tak inflační kanál. Pokud se bude ČNB držet svého původního plánu ze začátku intervencí (listopad 2013) a nechá inflaci (respektive cenovou hladinu) dostatečně vzrůst, tak nebude po exitu okamžitý fundamentální důvod pro posílení nominálního kurzu. Realizace tohoto plánu ale bude trvat ještě několik let. Rizika: 1) změny v bankovní radě; 2) obava z rychlosti růstu a výše devizových rezerv (ale jinak než spekulanti doufají); 3) rozdílný ekonomický vývoj. Riziko realizace 1 a 2 od léta pokleslo. Dříve nebo později se změní sedmička statečných z ČNB časování na „…neukončí používání kurzu dříve než v roce 2017.“ Doporučení Trh (především zahraniční investo...

Zisk nobelovky za ekonomii pro Eugena Famu byl pro mnohé překvapením. Vždyť to je ten chlapík, který přišel s hypotézou efektivních trhů! A spolu s ním získal cenu o Bob Shiller, který přišel s antitezí k hypotéze efektivních trhů. Třetím nobelistou je Lars Peter Hansen, jehož práci můžeme vidět jako syntézu. Libí se mi komentář Justina Foxe, autora knhy The Myth of the Rational Market k letošními výberu: This is, to a certain extent, further evidence that economics isn’t a science like physics is a science (and yeah, yeah, the economics Nobel isn’t a real Nobel prize). But that’s not because economists are all frauds — it’s at least partly because economics is harder than physics. And the interaction over the decades between the differing ideas of Fama and Shiller, while maybe not exactly scientific, has certainly been enlightening, and had a huge impact on the world. Fama díky své víře v efektivní trhy věřil, že při investování je nemožné konzistentně překo...

Růst zisků společností zařazených v akciovém indexu S&P 500 v posledních čtvrtletích výrazně zpomalil. Analýza J.P. Morgan (a první obrázek)  ukazuje , že hlavním důvodem je zastavení růstu marží, ale došlo i ke zpomalení růstu tržeb. Pokles marží je něco, co je už dlouho ve vzduchu: zisková marže firem (S&P 500) je 70% nad svým historickým normálem. Dlouhodobý průměr podílu zisků firem na HDP je totiž 6%. Nyní je tento podíl mezi 10-11% HDP. Návrat k průměru tak bude tlačit zisky firem směrem dolů. Trh očividně s normalizací marží nepočítá . Standardní valuace nejsou nijak výrazně nad dlouhodobými průměry. To vypadá na jasný závěr. Normalizace marží srazí zisky firem a tedy i jejich cenu. A potenciál na kumulovaný pokles je 70%. Mr. Doom mi říkejte.  Co by mohlo normalizace akcelerovat. Růst úrokových sazeb. A tady se dostáváme k něčemu, co bude zisky tlačit z druhé strany. Firmy se totiž staly mnohem méně citlivé na růst úrokových sazeb...